中国当前的金融体系中，银行仍占据主导地位，动员储蓄的能力强、资本配置效率低，基本不具备金融衍生功能，李广子和刘为以中国民营上市公司作为研究样本，发现上市公司在民营化后融资成本提高，并认为是民营企业受到信贷歧视的结果［16］．刘仁伍和盛文军基于中国工业企业数据的检验表明，现行的信贷体系对非国有企业存在信贷歧视［17］．谭之博和赵岳以中国上市公司数据实证研究发现，企业规模越小，银行融资占总资产的比值越小，银行融资占股权融资的比例也越低［18］．因此，本文将特别关注地区金融发展水平提高，对中小企业、私营企业的融资约束与研发投资的影响．本文的可能创新之处主要体现在:①搭建了金融发展、融资约束与企业研发投的理论框架，揭示了三者之间的内在机理，为理解我国企业研发投资不足的原因提供了新视角;②以往研究大都采用宏观、产业或者上市公司数据，本文将使用我国工业企业大样本微观数据作为研究对象，在把握中国融资约束与研发投资特征的基础上，对数理模型的结论进行验证，结果的稳健性与可靠性将大幅提高．
1理论模型
1．1模型设定
企业的投资决策组合为:①研发投资(K)，即企业将资金投入到新产品研发、技术改进等环节，研发投资的回报周期较长，存在投资失败的风险;②生产性投资(Z)，指在现有技术、管理水平下，企业将资金投入到产品的生产与加工制造环节;③无风险债券(B)，收益率(利率)为r．为了问题分析的简便与可行，将代表性生产者理想化为:①其生命周期为3期，在T期初诞生，且初始禀赋(W0)相同;②代表性生产者在T期初做出投资决策，即:将初始禀赋投资于研发投资(Kt)、生产性投资(Zt)以及购买无风险债券(Bt);③生产函数为新古典类型，生产性投资在T期末完成，产出为:Yt=Π1(Zt);④研发投资在T+1期末完成，由于回报周期长，降低了企业资产的流动性，可能使企业陷入流动性困境，导致研发投资失败，回报为零．如果企业有足够的流动资金抵御流动性冲击，那么研发投资在T+1期末的产出为:Yt+1=Π2(Kt);⑤代表性生产者的目标是T+1期末的财富终值最大化。
1．2金融发展对企业研发投资的影响
在以上均衡分析的框架下进行比较静态分析，考虑金融发展水平的外生变动如何影响均衡时企业最优的研发投资．
2中国企业融资约束与研发投资的特征
2．1数据来源与指标选择
本文使用的企业数据，来源于2005—2007年的中国工业企业数据库，该数据库涵盖了我国大陆全部国有和年主营业务收入500万元及以上的非国有工业法人企业．选择这一时间区间的原因是，2007年以后数据库中没有包含企业研究开发费这一重要指标．在分析前，剔除了如下样本:①处于非正常营业状态的企业样本，数据库中将企业的营业状态分为营业、停业、筹建、撤销和其他;②重要指标数据为空或填写错误，如本该是数值型变量却出现字符，不可能为负的指标却出现负数，或者数据缺失，这些样本的真实可靠性值得怀疑;③研究开发费/销售收入、研究开发费/总资产、利润总额/销售收入，这类指标大于1的企业，不合乎常理;④营业时间不足一年的企业，这些企业经营不稳定，财务指标往往异常;⑤雇员小于10人的企业，这些企业可能缺乏健全的会计制度．通过上述处理，剔除了10．25%的样本，剔除后并不影响样本的代表性．数据的处理通过SQLServer2008与Stata11．0实现．
2．2融资约束特征
作为对地区金融发展水平与企业融资约束关系的初步检验，根据企业所在地区的金融发展水平将样本分为两组，即金融发达地区与金融不发达地区③．在按地区分组的基础上，考虑到不同规模与所有制类型企业所受融资约束程度不同，再分别以企业规模与所有权类型进行分组，即大规模企业和小规模企业、国有企业和私营企业．表1计算了融资约束指标在各组样本下的平均值，并对组间均值的差异进行了检验，可以得到以下结论．①小企业所受到的融资约束程度高于大规模企业．不管在金融发达地区还是欠发达地区，大企业的融资约束指标(WW指数和SA指数)均小于小规模企业．以金融发达地区的WW指数为例，小规模企业的平均融资约束程度(0．201)高于大规模企业的融资约束程度(0．105)．②私营企业的融资约束程度大于国有企业．以金融欠发达地区为例，国有企业的SA指数为0．201，小于私营企业的SA指数(0．483)．③金融欠发达地区企业的融资约束程度高于金融发达地区．以上结果，验证了上文理论模型中关于金融发展水平提高，缓解企业融资约束的结论．
2．3研发投资特征
在检验企业融资约束与研发投资的关系前，有必要对中国工业企业研发投入的特征全面了解，并分析融资约束是否是该特征形成的原因．研发企业比例低，研发投资强度小，研发行为不稳定表2为2005—2007年中国工业企业研发投入的总体特征．①仅约10%的企业有研发行为．按照上文的方法对数据处理后，2005—2007年全样本企业数分别为256902、285590、333319个．其中，研究开发费用大于零的企业数目(可以看成具有研发行为的企业)分别为25099、28989、35252个，占当年企业总样本的比重分别为9．77%、10．15%、10．58%．②研发投资强度低．2005—2007年，以研发投资比销售收入表示的研发强度仅0．39%、0．418%、0．427%，远低于发达国家3%的平均水平．③49．25%的企业研发行为和经费来源不稳定．通过统计研发企业的进入与退出情况，很大部分企业在当年进行研发活动后，往往在下一年便退出研发活动．
2．4融资约束决定企业研发投资特征
以上研发投资特征是否与企业融资约束有关呢?为了检验这一问题，按照企业的融资约束程度(WW指标)分别将国有企业与私营企业样本分为等容量的两组，即高融资约束组与低融资约束组．从表4可以得到以下结论．①融资约束限制了企业研发投资．与高融资约束组相比，研发企业的比例、研发企业中持续3年研发投资的企业比例、研发投入总额以及研发投入强度在低融资约束组均更大．②结构性融资约束是国有企业主导研发投资特征形成的重要原因．私营企业的研发投资在低融资约束组与高融资约束组的差异大于国有企业的组间差异．低融资约束组私营企业较高融资约束组私营企业的研发企业比例高4．94%、持续研发企业比例高21．99%、研发强度高0．12%，而这3组数据对于国有企业来说，分别为3．82%、11．22%、0．08%．这是因为国有企业受融资约束的总体水平低，对其研发投资的影响小．之所以45．6%的研发投资由国有企业承担，结构性融资约束可能是这一特征形成的重要原因．因此，以上结果支持理论部分关于融资约束缓解促进企业研发投资的结论．
3实证检验
3．1计量方程
在参考大量相关文献的基础上，选择了影响企业研发投资的核心变量．并根据待验证问题的需要，构建了如下计量方程．地区金融发展指标(Fin)，分别用金融市场化程度、银行贷款余额/GDP、股票市值/GDP等3个指标衡量．这里，金融市场化程度为樊纲和王小鲁［20］的中国市场化指数，与上文定义相同．稳健性检验采用各地区银行贷款余额/GDP、股票市场市值/GDP这两个融资规模变量来衡量各地区银行业与股票市场的发展水平．为了检验金融发展水平提高是否通过缓解融资约束促进企业研发投资，在计量方程中引入了交叉项(Fin×Dummy)④．这里的金融发展指标为金融市场化指数，Dummy包括企业规模虚拟变量(Size)、所有权性质虚拟变量(State)、融资约束程度虚拟变量(Credit)．交叉项可以检验融资约束是否为金融发展与企业研发投资的中介变量，即金融发展水平提高是否通过缓解融资约束促进企业研发投资．
3．2实证结果与分析
表5为计量方程(15)的估计结果．①融资约束是我国企业研发投资不足的重要原因．融资约束变量(Credit)的系数显著为负，受融资约束程度较大的企业，其研发投资强度更低．②地区金融发展水平提高，对企业研发投资具有促进作用．在表5模型(2)中，以市场化指数作为金融发展指标时，Fin的系数为0．035，显著为正，说明金融发展水平提高，可以促进企业研发投资．表5模型(3)和模型(4)分别以银行贷款余额/GDP、股票市场市值/GDP作为金融发展指标，Fin的系数仍然显著为正．各地区银行业与股票市场的发展，对企业研发投资同样具有显著的促进作用．③金融发展水平提高，通过缓解融资约束促进了企业的研发投资．交叉项Fin×Size的系数估计结果为0．042，说明金融发展水平提高对企业研发投资的促进效果，对于小规模企业的效果更强烈;变量Fin×State的系数估计结果为0．079，说明金融发展更大程度促进了私营企业的研发投资．同样地，变量Fin×Credit的系数估计结果为0．091，说明金融发展水平提升，更有利于高融资约束组中企业研发投入强度的提高．从上文的分析可知，小规模企业和私营企业的融资约束程度更严重，因此金融发展将缓解小企业和私营企业的融资约束，并促进企业研发投资．以上交叉项的系数估计结果共同说明，金融发展水平提高通过缓解融资约束，促进了企业研发投资．至此，理论部分的结论得到了进一步验证．其他控制变量的系数估计结果与已有文献相符．企业规模的系数显著为正，验证了熊彼特创新理论的假说，即大规模企业更有能力从事研发．利润率高的企业，其研发投入更大，研发企业较其竞争对手具有更高的盈利性．资本密集度与研发投入正相关，由研发投入的行业分布特征决定．行业集中不利于企业研发，在垄断地位形成后，企业的研发投资动力降低．由于国有企业仍是我国研发投入的主角，其垄断地位的确立，并不是内生于市场竞争或靠先前不断创新提高效率的结果．在垄断地位形成后，要素流动限制(政府投资审批和市场准入)又消除了其他企业进入市场的竞争压力．
3．3稳健性检验
考虑到我国各地区的产业结构差异较大，同时企业研发投入也存在巨大的行业差异．那么，地区金融发展水平对企业研发投入的影响，是否受到各地区产业结构差异的干扰呢?首先，我们统计了中国工业企业研发投入的行业差异，发现研发投入总量排名首位的是通信设备、计算机及其他电子设备制造业，占全国研发投入总量的23．72%，研发强度为0．95%．该行业的研发投入比较集中，代表性强．其次，以通信设备、计算机及其他电子设备制造业作为研究样本，对计量方程(15)重新进行估计．从检验结果来看，本文的关键结论并没有发生改变，说明以上结论稳健、可靠．限于篇幅，稳健性检验结果省略．
4结论与启示
通过构建数理模型，揭示了金融发展水平提高通过缓解融资约束促进企业研发投资的内在机理，为实证研究提供了理论依据．使用我国2005—2007年约30万家工业企业数据，在分析我国企业融资约束与研发投资特征的基础上，对理论模型的结论进行了初步验证．①结构性融资约束．即小规模企业和私营企业、金融欠发达地区的企业所受融资约束程度高．②研发企业比例低，研发投资强度小，研发行为不稳定，国有企业主导研发的特征明显．仅约10%的企业有研发支出，研发企业中49．25%的企业研发行为不稳定．以研究开发费比销售收入表示的研发强度仅0．39%、0．418%、0．427%．国有企业的研发投入总量占全国研发总投入的45．6%．③融资约束是我国研发企业比例低、研发行为不稳定、国有企业主导研发等特征的深层次原因．文章的实证检验结果进一步验证了理论分析的结论:融资约束是制约我国企业研发投资的重要因素;金融发展水平提高通过缓解融资约束促进了企业研发投资，金融发展对企业研发投资的促进作用，对于融资约束程度较强的中小企业、私营企业更加突出．为使企业成为自主创新的主体，引导企业从事研发创新、加大研发投入强度，确保科技政策的有效性，本文的启示是:改变大型国有企业主导研发投资的模式，引导中小企业、私营企业从事研发创声乐艺术论文新;推进要素市场化改革进程，提高金融发展水平，构建良好的融资平台和鼓励金融工具创新是实现途径，为研发企业提供更多的融资渠道与金融工具，缓解我国结构性的融资约束．
作者：戴小勇 成力为 单位：大连理工大学 管理与经济学部
