摘要：经过多年的改革，人民币汇率离完全的市场化决定还有一定距离。进一步加强人民币汇率形成机制市场化改革，是经济发展的必然要求，但又不可避免会对金融系统和实体部门的稳定性造成冲击。因此，应确保汇率市场化的稳步、有序完善，在建立完备的人民币衍生品市场、引导汇率预期、推动人民币国际化等方面做出响应的努力。
关键词：人民币汇率；市场化中间价波动幅度
当前，在保增长、调结构、加强金融服务实体的背景下，完善人民币的市场化改革显得尤为迫切。
一、汇率市场化改革进展
上世纪90年代以来，我国开始不断完善有管理的浮动汇率制度。期间虽有反复，但一直沿着市场化方向不断推进。人民币汇率形成机制的市场化改革进程和汇率走势，大概可以被归纳为3个阶段（见图1）。第一阶段（1993年~2005年）市场化改革的启动期。从1994年开始，央行正式确立以市场供求关系为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度。1998年亚洲金融危机期间，为防止周边国家和地区货币轮番贬值的进一步扩散，我国政府承诺人民币不贬值，主动将人民币对美元汇率基本稳定在8.27元/美元左右的水平。第二阶段（2005年~2008年）市场化改的正式开启。2005年7月21日，正式开启了人民币汇率形成机制改革，终止了紧盯美元的固定汇率制度，实行“以市场供求关系为基础，参考一篮子货币进行调节的，有管理的浮动汇率制度”。2005年～2008年，人民币兑美元汇价从8.27元/美元一路升值至6.83元/美元，累计升值约21%。第三阶段（2008年至今）市场化改革的调整与重启。国际金融危机爆发后，为了避免本币升值对出口产生更大压力、稳定市场预期，2008年三季度起我国再度收窄了汇率浮动区间，维持了人民币名义汇率的基本稳定，窄幅横盘长达22个月。2010年6月19日，重启人民币汇率形成机制改革，逐步对汇率市场的常态式干预、放宽了市场准入，并扩大了波动汇率的波动幅度。然而，原本参考一篮子货币的价格形成机制又回到以盯住美元为主。2010年6月起，人民币兑美元汇价从6.83元/美元升值至6.1元/美元。随后，人民币汇率逐步进入有限度的双向波动的市场区间。2015年4月份后，在国内外压力冲击下，人民币再次陷入窄幅波动。人民币兑美元实行“软盯住”虽然有助于在经济动荡时保持汇率的相对稳定，避免资本外流的冲击。但盯住美元加之日汇率中间价由央行完全决定，导致了价格发现机制不健全，造成人民币汇率中间价与即期汇率的偏离。特别是美国量化宽松政策退出后，美元开始走强，人民币因此相对非美货币被动升值。在此背景下，央行对人民币汇率市场化改革做了一次实质性的推进。2015年8月，中国人民银行发表《关于完善人民币兑美元汇率中间价报价的声明》，宣布完善中间价定价机制，将中间价定价权由央行转移至市场，同时下调人民币兑美元中间价约1.9%。回顾人民币汇率形成机制改革的进程，可以看出，央行逐渐减少对汇率的干预，市场力量正发挥越来越大的作用。首先，人民币汇率中间价基本实现市场化定价，使人民币汇率更能反映经济基本面的变化和其他主要货币汇率的变化，缓解人民币官方与市场汇率的偏差。其次，央行基本退出常态化市场干预，逐渐放松对人民币汇率波动幅度的限制，汇率双向波动的预期应形成。2005年汇改将银行间即期外汇市场人民币对美元日波幅限定为3‰，经过2007年~2014年间的3次调整，浮动幅度以扩大至2%，同时，中间价报价机制的完善使中间价弹性增大，也相应提升了即期汇率的波动性。最后，弱化了人民币汇率盯住美元的安排，逐渐做到与美元脱钩，防止在汇率走势及货币政策制定上出现被动局面。
二、改革的必要性和带来的冲击
进一步加强人民币汇率形成机制市场化改革，提高金融体系的效率，是经济发展的必然要求。对内而言，富有弹性的汇率机制能够更好地反映市场的供求关系，吸收外部冲击对金融体系和实体经济的扰动，对经济起到金融稳定器的作用；有助于央行在货币政策上避免受到汇率因素的掣肘而能够更加专注于国内，增强货币政策有效性。对外而言，我国需要更灵活的汇率以融入全球金融市场。首先，市场化的汇率能够防止由于在岸、离岸市场的分割造成的套利行为；其次，增加人民币汇率弹性，有助于排除人民币国际化的技术障碍，从而服务于人民币国际化的大战略。人民币汇率的市场化改革的推进和深化，意味着人民币汇率的弹性和不确定性的增强，汇率市场化改革加大了金融市场的波动风险。首先，短期内，人民币汇率有较大的贬值压力。中短期看，由于国际经济形势复杂、经济放缓、大宗商品价格暴跌等造成全球避险情绪上升，加之量化宽松政策退出后中、美两国货币政策出现分歧，市场对中间价市场化改革反应过度等原因，都会造成人民币汇率超预期贬值的风险。同时，由于中国广泛渗透于国际贸易和国际金融，加大汇率市场化力度，极易产生国际联动效应，形成竞相贬值的局面。其次，跨境资本流动的压力增大。随着汇率市场化和资本账户的开放，资本大进大出会成为常态，从而造成汇率的双向振荡。我国在汇率短期贬值预期下实现汇率形成的市场化，不免会加大资本流出压力。最后，汇率的市场化改革不免会加剧国内资本市场波动和脆弱性。汇率市场化改革增大了实体经济的经营风险。从宏观层面看，人民币汇率频繁、大幅度波动，将增加外贸部门的汇率风险，主要体现在汇率双向波动带来的冲击。汇率波动在原材料和中间投入品的进口、制成品的出口及行业所负外债的水平3个环节上影响外贸部门的利润率，尤其不利于生产周期长、出口依赖程度高、对中间品进口依存度高及外债水平高的产业。从微观层面看，企业和居民将面临前所未有的面临汇率波动的风险。特别是企业普遍缺乏汇率风险意识和应对能力。随着走出去不断发展，企业对外币汇率避险需求急速增长，但汇率市场化所带来的波动将使其面临不确定的外部环境。加之与发达国家相比，我国金融体系还相对薄弱，金融市场防御功能欠缺。短期内市场化改革对人民币国际化有一定的阻碍。币值稳定是强势货币的特征之一，也是履行国际货币职能的前提条件。虽然市场化的汇率机制有利于人民币国际化，但短期来看，市场化使人民币波动预期的加大，会影响其在国际上的信誉，对其国际化的进程造成一定冲击。
三、政策建议
1.保持实体经济的平稳，提高出口行业竞争力。实体经济走弱是汇率预期不稳的根本原因。只有伴随着经济数据的好转，才能阻止经济低迷-资金外流-货币贬值-经济低迷的恶性循环。因此，要积极采取措施稳定出口，扩大内需，加大对重点领域和薄弱环节的投资力度。此外，要提高出口产品质量、提升产品技术含量和品牌价值，加强“中国制造”的竞争力，从而掌握在国际贸易中定价的主动权，规避汇率风险。2.建立、健全具有完备产品体系的人民币衍生品市场，增强企业避险意识。推动外汇衍生品市场的发展，丰富可供企业选择的汇率避险工具如远期交易、期货交易和期权交易等。加强对企业规避汇率风险的教育和引导，充分树立危机意识。鼓励企业与金融机构的长期联系，提高企业的外汇风险意识和专业知识储备。鼓励汇率风险敞口较大的企业签订远期、外汇掉期和外汇期权等人民币衍生品合约。3.稳步布局人民币国际化战略，与汇率市场化改革相辅相成。首先，加强人民币在岸与离岸市场的联系。随着在岸金融改革的深化，进一步放松管制，增加在岸、离岸市场间的互动，警惕风险在市场间的传播。其次，有序推动资本市场双向开放，增强市场的广度和深度，扩大交易主体、提升投资额度，开放更多资金双向流通渠道，提高跨境资本和金融交易可兑换程度。最后，促进外贸模式的转变，鼓励企业走出去。鼓励在对外商品输出为主转变为产能输出和资本输出为主过程中，增大人民币的国际流通量。充分利用“一带一路”、亚投行等战略安排，加强国际合作、扩大人民币结算规模和资本流动，加速人民币国际化，规避汇兑损失。4.确保汇率市场化改革稳步、有序完善。首先，加强监管。充分认识到在当前复杂的国内、国际环境下推进汇率市场化改革的困难性和长期性，加强对跨境资本的监管，防范跨境资金异常流动风险，甄别合理投资和投资套利行为，严查贸易项下伪造和投资项下的造假，防止资金大量无序流动。其次，加强预期管理，主动适度干预。灵活运用货币政策工具调节流动性，如在市场形成贬值预期自我强化的风险时，为维持汇率稳定，央行买入人民币，并采用逆回购、MLF等方式投放基础货币，缓解流动性紧张。完善调控手段和工具，如实施托宾税防范投机行为，稳定汇率。
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作者：李萌 赵栩
