一、21世纪“汇改”以来参考一篮子货币汇率制度
2008年以后，随着美国“次贷危机”迅速转化为全球性的国际金融危机，国内外经济金融环境发生重大变化，我国于2008年8月暂停“汇改”进程。取消了“参考一篮子货币进行调节”的管理原则，人民币汇率重新与美元挂钩，基本维持在6.82元兑1美元的稳定水平。2010年以后随着以美国为首的西方国家开始走出危机，全球经济逐渐复苏，6月19日中国人民银行宣布，“将进一步推进人民币汇率形成机制改革，以增强人民币的汇率弹性”，被称为“二次汇改”。此次“汇改”最显著的特征是人民币汇率的定价权开始由完全的货币当局掌控逐渐向市场化演进。人民币汇率形成机制的改革路径开始从渐进式升值走向渐进式的扩大波幅，汇率弹性逐渐增加，同时伴随着人民币跨境结算业务试点的推开，人民币快速迈向国际化。此后，在2012年和2014年中国人民银行先后两次发布公告，宣布进一步扩大汇率波幅，银行间市场人民币兑美元的交易价浮动幅度先后由千分之五逐步扩大至百分之二，银行为客户提供的美元买卖价差逐步由1%扩大至3%。事实上，自2005年以来，将近9年的时间内，人民币汇率长期处于升值通道，对我国产生了很大的压力，但近两年的交易中已呈现出波幅扩大的态势。进入2014年以后人民币兑美元汇率一改长期单边升值态势，进入双向波动“新常态”，双向波幅明显增大。
二、人民币汇率市场化机制改革的宏观效应分析
（一）外汇管理体制改革整体推进
1996年我国实现人民币经常项目完全可兑换。2009年以后，伴随着外汇管理局“五个转变”工作理念的推进，货物贸易、服务贸易等领域的事前监管措施也在不断简化和取消，经常项下外汇管理的前台审批已基本取消，管理手段开始转向后台的监测分析和主体监管。同时，按照“先流入后流出、先长期后短期、先直接后间接、先机构后个人”的顺序，资本账户的开放进程也在有计划、分步骤地推进。据国家外汇管理局公布的信息显示，截至2014年末，在IMF划定的7大类40项资本项目交易中，我国已有35项达到了部分可兑换及以上水平，占比达到87.5%。以国际收支统计为核心的外汇统计监测体系经历了从无到有、从简单到系统，不断完善改进的过程。1995年发布的《国际收支统计申报办法》为外汇统计监测奠定了法律基础，2013年《国务院关于修改<国际收支统计申报办法>的决定》，提高了立法层次，同时也遵循IMF的最新标准，进一步健全了国际收支统计监测体系。目前，我国已基本建立起符合国际惯例和要求、适合国情的跨境资金流动监测预警制度，仍在按照IMF《国际收支手册（第六版）》的要求不断进行改进和完善。根据国家外汇管理局最新公布的《中国跨境资金流动监测报告》，2014年我国跨境收支总规模已达到6.6万亿美元，较2013年增长15%，与同期GDP的比达到64%，较2013年上升了3个百分点。以汇率形成机制改革为核心的外汇管理制度改革为整个国民经济体制改革的深化推进带来重大的宏观示范效应。
（二）外汇市场建设有序进行
1989年以后，公开的外汇调剂市场逐渐成为我国外汇交易的主流，一定程度上体现了公平、公开和公正的市场交易原则，对合理配置当时社会上相对稀缺的外汇资源起到了积极作用。1994年随着计划经济体制下“外汇留成制度”的终结和“银行结售汇管理制度”的建立，我国首次形成了全国统一的外汇市场———银行间外汇市场，将全国的外汇交易通过银行结售汇体系和代理交易全部纳入这一市场，将此前各地分散、低效的外汇调剂市场归于全国统一、规范的平台，在宏观调控、资金配置、价格形成和风险管理中发挥了重要作用。2005年“汇改”以后，我国外汇市场进入了向市场化、自由化方向发展的新阶段，交易工具日益丰富，功能不断完善，多种交易方式并存、分层有序的外汇市场体系正逐渐确立。2014年年中，为适应人民币汇率波动日益加剧、汇率形成的市场化因素日益增强的新特点，国家外汇管理局推出三项重要的政策改革，分别是《银行办理结售汇业务管理办法》、《关于银行间外汇市场交易汇价和银行挂牌汇价管理有关事项的通知》和《银行对客户办理人民币与外汇衍生产品业务管理规定》，进一步完善了国内外汇衍生产品市场功能，改进了银行挂牌汇价管理，便利了企业、银行等市场主体管理汇率风险，有利于进一步发挥市场在人民币汇率形成中的作用，有利于进一步推动外汇市场体系向纵深发展。
（三）外汇储备规模快速扩张
改革开放初期，受制于我国对外开放的力度不够，外贸进出口及实际利用外资规模均很小，外汇资金处于极度短缺的状况，基本接近“零储备”。1990年以后我国对外贸易实现第一次大飞跃，同时开始加大对外招商引资力度。外贸进出口顺差格局的确立和外资流入速度的加快，带动了外汇储备规模的快速扩张，从1990年末的110.93亿美元快速上升到1995年末的735.97亿美元，年均增长速度超过46%。1994年汇率体制的并轨改革很好地适应并有效推动了涉外经济的发展。进出口贸易总规模不断扩大，贸易顺差也出现爆发式增长。1996年底，我国正式接受了国际货币基金组织第八条款的要求，实现人民币经常项目可兑换，企业和居民有了更多持有外汇存款的机会。当年我国外汇储备余额首次突破千亿元大关，达到1050.29亿美元；其后保持着快速增长的态势，到2005年已达到8188.72亿美元，十年翻了七倍。2005年人民币汇率形成机制改革后人民币汇率处于单边升值通道，外贸的加速发展、外资的快速流入以及各种渠道的热钱涌入，推动外汇储备规模的迅速膨胀，截至2014年底已达到3.84万亿美元（见图1）。从IMF的评估看，目前我国的外汇储备已达到IMF综合度量指标的160%，远超储备充足度的界限，已达到“体大堪忧”的地步。
（四）外汇体系改革成绩显著，风险防范能力较
强中对中国的外汇管理体系改革的进展给出了肯定性的评价，认为中国国际收支状况持续改善，金融改革成效显著。外汇体制改革步伐加快，在放宽汇率波幅、利率市场化、逐步开放资本账户、加强社会安全系统等方面均有实质性进展，市场化进程进一步推进。截至2013年底，中国总外汇资产占GDP比重为64%，其中主要为外汇储备，外汇负债占GDP比重为43%，主要为FD（I外商直接投资）。中国净国际投资头寸占GDP的比重为21%，这个比值自金融危机以来处于持续下降的通道上，整体看外汇体系安全性较高，可受冲击的系统性漏洞不多。但当前中国的资本与金融账户还有很大部分未实现IMF定义下的真正可兑换，管制和约束条件还很多。目前中国境内外两个市场上利差和汇差的存在以及汇率波动程度的差异，都将在短期内放大资本短期流动的风险。
三、人民币汇率市场化机制改革的微观效应
（一）跨境资金流动和结售汇规模快速增长
国家外汇管理局国际收支监测系统和结售汇统计系统数据显示，2000年至2014年间，天津市外汇收支总额的年均增速22.0%，结售汇规模年均增长率15.4%，远高于全市GDP的增长速度。其中2008年以前国际收支和结售汇的增速相对较低、收支基本平衡。2009年以后，受“后危机时代”全球经济复苏及天津自身产业格局转换的影响，涉外经济规模快速扩张，国际收支和结售汇均开始转向逆差且逆差逐年扩大，2009至2014年累计收支逆差832.7亿美元，结售汇逆差446.4亿美元，资金呈净流出态势。
（二）跨境人民币结算高速发展，汇率境内外联动趋势增强
2009年4月,中央银行开始在上海和广东省内四城市开展跨境人民币贸易结算试点，随后于2010年6月开始增加北京等18个省（市、区）为第二批试点区域，并于2011年8月在全国范围内放开跨境人民币贸易结算。天津自2010年6月开展跨境人民币结算试点以来，跨境人民币收支规模快速增长，截至2014年末，人民币跨境结算总额达745.8亿美元，规模占同期全市国际收支总量的10%。跨境人民币结算带动了以人民币为中间环节的境内外汇率套利活动的热潮，从某种意义上给处于管制下的兑换行为打开了一个缺口，也使得境外市场的汇率水平（主要是香港人民币汇率CNH）与境内的汇率（CNY）波动在即期和远期都产生直接影响，境内人民币汇率的波动表现出更多的市场化特征。
（三）外汇衍生品市场从无到有快速成长
随着人民币汇率波动弹性的增强，进出口的企业普遍对远期、掉期、期权等汇率避险产品产生了认识和实践的需求，以远期结售汇为基础的外汇衍生品交易进入快速发展时期，从2011年国家外汇管理局开始允许在境内开展人民币兑外汇掉期和期权交易，多次简化管理和审批程序，至2014年底对银行办理外汇衍生品业务和机构进入银行间外汇市场的条件都有极大的放宽，无需严格的事前审批手续，监管政策的放松促进了银行的参与度。同时，产品的交割期限也从固定期限拓展到可择期交割，内容从外汇业务拓展到贵金属业务、账户原油等，运作模式从外汇远期、掉期、期权等单一外汇衍生品演进到与贸易融资相关、以跨境人民币为依托的各种结构性组合产品。截至2014年末，天津市开展远期结售汇业务的银行已从2005年“汇改”前的6家增加到目前的40家以上，占全市外汇从业银行的70%。银行的结售汇报价频率由“一日一价”发展到目前完全随市场波动的实时报价，不同银行间的报价差异扩大。从业务规模看，2014年全市远期结售汇履约124.8亿美元，已占到当年结售汇总量的11.6%，业务量和占比较2006年“汇改”之初分别增长了4.8倍和6.3倍。
（四）市场主体的汇率避险意识提高，资金运作日趋成熟
根据国家外汇管理局天津市分局的专项调查显示，认为汇率对企业出口造成影响的企业已从2005年的29%上升到2014年的73%，汇率成为企业日常经营中考虑的重要因素。越来越多的企业开始在日常的财务管理中增加对人民币汇率的监测和预判，同时更多的使用贸易信贷、跨境贸易融资以及与人民币跨境交易相关的金融组合产品，灵活配置境内外的资产负债。2014年“进出口企业问卷调查”显示，有75%的企业能够采取各种办法规避和弱化跨境交易中的汇率风险。对汇率波动的承受能力也逐渐增强，自2005年第一次“汇改”以来，天津市外贸企业的出口利润率在人民币汇率单边升值的通道下显著下滑，但外贸出口规模仍保持快速增长态势。据国家外汇管理局天津市分局“进出口企业调查问卷”系统的统计，2005年以来，70%以上的外贸企业采取了增加机械化水平、改进生产流程提高劳动生产率、改变原材料的国内外采购比例、提高产品售价、签订长期合同、使用汇率避险产品等多种措施，积极适应汇率升值和波动带来的汇率风险。
（五）对外贸易高速发展，促进经济水平整体提高
近年来，天津市对外贸易始终保持高速扩张的态势。据天津海关公布的外贸进出口数据显示，2000年至2010年间天津市外贸进出口总额增长了3.8倍，达到822亿美元，年均增速达17%。2014年，天津市外贸进出口总额达到1339.1亿美元，比2010年又翻了一番。外贸进出口、出口、进口累计增幅均超全国平均水平。通过更深更广的参与国际分工，外贸发展对天津市经济增长也起到重要的促进作用，2014年达到15722.47亿元，是2010年的1.6倍。从外贸依存度的角度看，2008年金融危机以后开始下滑，2010年金融危机过后即呈现恢复性增长，外贸依存度、出口依存度分别达到60.2%和27.5%，出口对经济的贡献率达到28.6%。2012年以来外贸依存度逐年下降，对外贸易在涉外经济中的整体占比有所下滑，资本项下的资金流动呈现提速态势。
四、人民币汇率形成机制市场化改革纵深推进的对策建议
近年来，随着我国经济总量的发展、对外交往的加深，在国际经济社会中的地位日益凸显，伴随着人民币国际化进程的推进和资本项目可兑换、人民币利率市场化等重大金融管理体制改革的推进，汇率形成机制的改革自身具有加速、深化和高效进展的内在要求。
（一）进一步完善汇率形成机制的微观基础
一是主体交易自主权。建议加大对企业叙做汇率衍生产品的指引力度，引导企业合理有序开展汇率避险和对冲业务。同时放宽或取消个人结售汇的年度限额管理措施，适时适度地放开个人对外投资的管理限制。二是完善商业银行的配套措施。优化商业银行外汇交易行为，督促银行按照“展业三原则”履行尽职审查义务，理顺外汇管理政策的传导机制。三是尽快完善外汇市场法律体系，构建起新形势下外汇市场监管和处罚的法律框架，加强金融跨境交易的有效监控，切实防范国际金融风险通过外汇市场向我国金融体系的蔓延和传递。
（二）完善汇率形成机制的宏观监管机制
一是进一步健全本外币一体化的跨境资金流动监测体系，有效监控和预警风险。整合当前外汇局、人民银行跨境交易统计数据，加强外汇局国际收支统计申报系统、人民银行人民币跨境收付信息管理系统等本外币监测系统的整合和数据共享，构建全口径数据体系和系统平台，强化本外币一体化监测、分析、预警。二是进一步改革结售汇管理制度，逐步取消汇率中间价制度。放宽外汇市场准入门槛，提高中小金融机构及非金融企业外汇市场交易积极性。增加外汇期货、人民币汇率ETF等跨市场、跨产品交易。逐步取消汇率中间价制度，实现汇率报价的有效市场化。三是进一步提高汇率弹性，增加人民币公开市场上的产品设计，丰富交易工具。同时积极培育市场汇率风险管理意识，并加大对外汇衍生产品的事后核查力度，依法查处违规套利等不当行为，切实引导汇率衍生品市场的健康发展，杜绝因单纯过度投机导致的外汇体系内的系统性风险的形成和积累。四是提高外汇市场管理透明度。适时适度公开一篮子货币组成状况，管理规则透明度。
（三）开放外汇市场，推进国内外汇市场全球一体化进程
汇率是调节国际收支、优化资源配置的重要价格，而跨境资本流动的双向开放对均衡汇率形成至关重要，因此应逐步开放外汇市场，积极推进在岸市场与离岸市场的联动和融合，进而推动我国的外汇市场尽快融入全球外汇市场一体化的整体格局中。以市场化手段引导汇率的自身及预期变化，通过交易逐步实现即远期、境内外汇率向一致性方向发展，压缩套利空间。同时，有序推动跨境人民币结算业务的发展，加强监督检查，以人民币国际化进程的健康推进带动资本项目可兑换改革的平稳进行。有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度，建立健全宏观审慎框架下的外债和资本流动管理体系，切实防范跨境资金流动风险。
作者：李岩 单位：中国人民银行天津分行
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