摘要:随着金融全球化进程的逐步加快，不仅金融活动在国际之间迅速发展，资本在全球金融市场流通速度迅速提高，而且社会的各个领域皆因金融活动而产生了紧密的联系。这在提升了整个经济运转效率的同时，也为金融风险提供了传染渠道。而近几年国际金融危机的爆发，动荡着全球化的金融市场。本文通过构建危机环境下金融市场传染风险的识别度量模型与管理决策模型，来有效规避我国金融市场在应对世界金融危机的风险传染问题。
关键词:金融市场;传染风险;评判测度
近几年金融市场在经济全球化和科技创新化的背景驱动下，其自由化的发展之势日趋明显，形成了一个较为宽松、自由、更符合市场规律的新金融体制。然而，高速发展的背后也存在着金融风险在自由一体化的市场间快速传递，这样的金融风险会通过信息传递效应或者波动联运效应去扩大市场风险，有的甚至会演化为规模较大的经济金融危机。一旦爆发，便触及全球的多个国家，造成了巨大的经济损失。我国作为一个发展中国家，改革开放的实施，世贸组织的加入，都使得我国与世界不断接轨，因此在一定程度上也会受到世界金融风险的破坏和冲击。我国政府针对于金融市场的风险测量和评估尝试了构建有利的风险预估体系，但目前尚处于初级阶段，发展并不完善，还需要后期的大量开发。因此，从金融市场风险传染的路径根源进行深度剖析，研究风险传递过程，度量风险的大小，对于我国金融部门的风险系统监管体制的构建，具有重要的指导意义。
一、金融市场传染风险相关概念研究
(一)金融传染风险的定义和特征
金融机构给工商企业提出关于金融风险的识别评估、度量评价和管理控制建议，并对企业提供较好的风险规避服务体系，因此金融机构必须提高风险预估能力和评判能力，给工商企业以更好的投融资建议。本文将金融风险定义为市场参与者由于金融市场的不确定性和信息不对称性可能在参与过程中存在决策偏差而造成的损失的可能。在金融市场的活动中，金融市场的任何行为都可能给市场参与者带来导向性，从而与其所期望的收益产生偏差，并且金融市场的不稳定性在某些风险到来之际可能给参与主体带来巨大的经济损失。金融市场的投融资参与者产生的市场行为，在某些市场驱动下会带来金融市场的风险，具体表现为以下特征:1.风险传染性。国际化的金融市场体系处于一个紧密联系的金融产业链中，各种市场行为都会存在资金往来的情况，并且一些市场业务作为战略投资者相互持有股权，如果相关金融机构由于风险管理体系构建中存在问题，一旦遇到市场风险则会因为整个资金链的断裂发生大规模的亏损或者倒闭，给投资者带来严重的影响，而经济全球化的大背景使得金融市场的一体化和国际化不断发展，各种金融行为的关联性也致使风险传染的途径变得复杂多样化。2.风险隐蔽性。首先，金融市场行为涉及金融机构及国家金融体系等诸多高机密性的行为，如果市场监管体系不完善，这些金融行为不能得到很好的信息披露。其次，当金融信用体系的完善性不够，信息不对称性的存在，也会使得基于信用交易活动的金融业务增加了一定的相关风险。最后，金融衍生工具和期权期货的出现，使得金融市场的参与者很难把握金融市场体制的发展趋势，对整个市场的认知程度难以把握。3.周期性。金融危机往往伴随着经济周期的繁荣阶段而爆发。
(二)金融传染风险的分类
市场的同一化和因素的不确定性是风险存在的根源。金融市场风险主要是指金融机构由于未来市场发展的导向性和不确定性带来的风险波动性。具体来说，由于金融市场因素发生波动而对金融机构或者企业的现金流量产生负面影响的可能性成为金融市场的风险。一般而言，我们将金融市场风险具体分为以下五种类型:1.市场风险:是指由市场利率汇率、股票债券以及基金价格、商品价值的市场因素波动而带来的金融损失的可能。2.违约风险:也称为信用风险，主要是指金融市场中交易对象之间因为一方信用存在问题而致使双方交易违约或失败造成的金融损失的可能。它的具体度量方式是一方失信造成的现金损失。3.流动性风险:是指金融市场的资产(现金资产或者非现金资产)存在一定的流动风险。4.操作风险:表现为金融机构的人员因为管理控制存在问题，或者交易体系构建的不完善性，或者其他一些人为性的操作而导致金融市场受到一定的损失。5.法律风险:在金融市场的交易中，交易对象的任何一方存在非法交易或者法律不承认的交易权利而带来的经济损失。
二、金融市场传染风险相关理论分析
金融市场在某些风险状况下，投资者存在溢出效益、季风效应、羊群效应行为。“溢出效应”的概念在金融市场中是指某个市场会因为自己或者其他市场的前期波动状况而波动，也即存在收益率条件二阶矩之间的Granger因果关系。市场的波动性变现为内部的风险性，因此波动溢出效应客观上是市场风险在不同金融市场的传递效应。“季风效应”在金融界具体是指某一个国家或者地区发生金融危机导致整个国际金融体系的风险性提高，从而导致无风险利率不断上升致使金融市场出现紧缩现象。无风险利率的提高最初是建立在国家货币调整政策致使基础利率的变化而产生的过程，慢慢延伸到整个国际化的金融体系。这种机制过程我们称它为季风效应。很容易可以看出，季风效应是某一国家的金融市场与国际市场的高度接轨化、关联化，市场心理因素往往起主导作用。季风效应在与国际同一化的过程中提高了与国际接轨的金融活动的风险，因此金融学者应不断完善本国的金融体系，增强其抗市场风险能力。资本市场中的“羊群效应”这个概念内涵十分丰富。例如，一些学者认为羊群效应是指投资者在同时间内模仿其他投资者股票投资行为的过程。然而，广义的羊群行为不仅仅局限于股票的购买时机，交易时机的相近性，这种行为可能在金融市场的多个投资决策行为中产生。
三、方差视角下的危机环境下金融市场风险传染的模型度量研究
Markowitz(1952)在其研究中将风险定义为收益的不确定，并且指出这种不确定性可以用方差或者标准差来度量，这就产生了以“均值－方差分析”为基础的投资组合理论，也逐渐成为现代金融理论的重点。一般而言，我们认为风险资产的收益是呈现离散分布的，因此，单个风险资产期望收益的均值和方差可以表示为:Markowitz指出用风险资产收益的方差来表示资产收益偏离其均值的程度，从而产生了风险资产收益率这个概念。但方差分析的虽然指出了收益率的变化程度，并没有描述其变化的方向，因此，也就不能区分其变化方向是正向还是负向的。一般来说，在金融风险的度量过程中，人们倾向于关注负向变化，即损失的情况。由于方差分析都是基于风险资产收益率的分布是对称分布的这一假设，因此这就明显不符合实际情况，从经验数据来看，市场收益率的分布是存在偏差的。此外，方差分析方法虽然表明了波动的程度，却没有指出风险资产组合的绝对损失规模，而且还不能反映波动率随时间的变化关系，这也给实际的运用增加了不少麻烦。半方差以收益率的下偏差为风险度量指标，这比较符合实际情况。然而半方差分析倾向于比方差分析更好的投资组合，但也不能绝对地认为方差分析的有效投资组合是不合适的。如果收益率的分布是对称的，则方差分析和半方差分析所得到的投资组合都是有效的。从实际操作来看，半方差能很好地度量下行风险，但是其统计较为麻烦，一旦投资组合的权重发生变化，偏差可能会发生正负较大变化，因此，在计算投资组合的半方差时，要综合考虑权重函数，这也造成半方差的计算要比方差计算困难。随着理论的不断发展，Engle(1982)提出了自回归条件异方差(AＲCH)模型，为刻画波动率的时变特征提供了较为简便的方法，随后，Bollerslev(1986)又将这一模型进一步发展，产生了广义自回归条件异方差(GAＲCH)模型、Nelson(1991)提出了指数GAＲCH模型(EGAＲCH)，这些都很好地丰富了金融时间序列波动性和相关性的模型工具。
四、结束语
在金融危机事件频繁爆发的今天，金融系统的风险传染已经受到越来越多的关注。通过本文研究，危机环境下金融市场风险传染的路径主要有以下几个途径:1.金融市场联动性是金融风险传染的基础;2.资产配置行为是金融风险传染的重要手段;3.投资者心理与预期的变化是金融风险传染的推动力;4.信息技术发展为金融风险的传染提供了有利条件。因此，当危机发生时，相关监管部门必须采取相应手段限制风险的传染机制。例如，完善信息披露机制，加强流动性风险管理，集中监管权限，统一监管系统风险，对现行金融行业结构进行改革，合理的危机处置机制，更多健全的市场基础设施等监管措施，才能保证金融市场的健康发展。
参考文献:
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作者：张德美 周伟 单位：云南财经大学国际工商学院
