刚刚过去的20年里，亚洲金融危机和由美国次贷危机引发的国际金融危机相继爆发，深刻影响了亚洲与全球经济、政治格局。对这两次危机进行比较研究，可以梳理分析出它们的相似和差异之处，并能够从中得到一些对促进我国经济转型升级、深化改革发展有益的借鉴和启示。
一、对两场危机的简要回顾
1997年爆发的亚洲金融危机首先起源于泰国。从当年5月份开始，以索罗斯“量子基金”为首的国际炒家在外汇市场上不断冲击泰铢，泰国政府在采取各种措施抵御无效、消耗大量外汇储备后，被迫于7月2日宣布放弃泰铢盯住美元的汇率制度，泰铢当日应声而贬20%，引起泰国挤兑风潮。之后，菲律宾比索、印度尼西亚盾、马来西亚林吉特相继成为国际炒家的攻击对象，纷纷大幅贬值，东南亚金融市场一片混乱。10月后，金融危机蔓延到韩国和日本，引起货币贬值、股市暴跌和企业破产。1998年，亚洲金融危机继续蔓延和深化，并波及俄罗斯，引发全球汇市、股市巨大波动和一些国家的政局动荡。2008年的国际金融危机由美国次级抵押贷款危机引发。次级抵押贷款是相对于优级抵押贷款而言的，是指由开办抵押贷款业务的金融机构向信用风险较高、信贷记录差的借款人发放的购房抵押贷款。对金融机构而言，在房地产价格上升的市场环境下，次级抵押贷款收益率更高，且可以通过证券化和转换成金融衍生品将风险分散给资本市场。但随着美联储利率上调，2006年后美国房价增速减缓，2007年初，房价环比涨幅趋于零。次级抵押贷款人由于收入有限，无力应对利率上调和房屋贬值，次级抵押贷款风险终于暴露。2007年3月，随着美国新世纪公司宣布频临破产，汇丰银行出现次贷坏账等信息披露，美国股市暴跌，次贷危机全面爆发。2008年1月，花旗集团和美林证券分别公告巨额亏损，9月，雷曼兄弟公司宣布破产……欧洲、亚洲金融市场剧烈动荡，包括中国在内的全球股市持续暴跌，“蝴蝶效应”使次贷危机演变成全球性的国际金融危机。
二、两场危机的共同点
1.经济发展模式存在缺陷。亚洲发展中国家“出口替代”型增长模式在发展到一定阶段后，生产成本提高，出口受限，造成国际收支失衡。为了保持较高的经济增速，这些国家转向依靠举借外债来实现经济增长。但由于创汇能力不足，到上世纪九十年代中期，亚洲有些国家已不具备还债能力。透支性的经济增长和不良资产的膨胀是危机爆发的主因，而国际游资的冲击是危机最终爆发的导火索。与之相似的是，由美国次贷危机引发的国际金融危机也可看做是其过度消费形成的内在负债发展模式的危机。美国以其雄厚的国力为信用，向全世界借钱消费投资，以一种负债发展模式维持经济繁荣。同样，美国民众也是奉行借贷消费，各种无节制的金融创新层出不穷。当资产价格上升时，呈现一派繁荣；而当资产价格下行时，绷紧的信用链条最终在房地产领域断裂，并通过各种渠道向全球蔓延。2.宏观经济政策失误。东南亚国家为了吸引外资，一方面保持固定汇率，另一方面又扩大金融自由化，给国际投机资金提供了可乘之机。为了维系固定汇率制，这些国家长期动用外汇储备来弥补逆差。一旦外资流出超过流入，而本国的外汇储备又不足以弥补其缺口，必然引起本国货币贬值。在美国，为了缓解2000年左右互联网泡沫破灭对经济的冲击，美联储连续降息。到2004年，随着美国经济复苏，通胀压力渐显，美联储又开始新一轮加息周期，这一轮加息周期长、幅度大，直接导致房地产价格下滑、次级抵押贷款违约率上升，金融衍生品价格下跌，高杠杆经营的金融机构被迫启动去杠杆化过程，造成美国金融市场动荡，最终演变为国际性金融危机。此外，宽松的金融监管也是两场危机爆发的诱因之一。对国际资本流动、尤其是短期国际游资的冲击监管不力导致了亚洲金融危机；而对以金融衍生品为代表的金融创新的监管缺失更是美国金融危机的成因。
三、两场危机的差异
1.危机的性质不同。亚洲金融危机是典型的货币危机。当一种货币汇率制度无法反映经济基本面而改革又严重滞后时，很容易遭到国际投机资本的投机，该货币可能出现持续、大幅贬值。上世纪九十年代中后期，东南亚国家出现了大量到期的中短期外债需要偿还，同时国际金融炒家纷纷挤兑，造成了这些国家外汇储备严重不足，以至于不得不让本币大幅贬值。美国次贷危机是一个复杂金融衍生市场的危机。借助投资银行精心设计的衍生品复杂的信用链条，次贷危机演变成流动性危机和偿付危机，最终形成全球化背景下的信用危机，以华尔街五大投行和美国国际集团为代表的金融帝国的毁灭取代了货币大幅贬值成为危机的主要特征。2.影响范围、程度不同。亚洲金融危机爆发在世界金融中心的边缘地带———东南亚，其影响的主要是亚洲国家，特别是处于发展中的东南亚新兴经济体，并未殃及发达国家。而由美国次贷危机引发的国际金融危机发生在国际金融中心———美国华尔街，导致美欧金融市场持续动荡和经济增长大幅下滑，然后通过金融市场方式向所有新兴经济体蔓延，其影响是全球性的。3.危机的传播渠道不同。亚洲金融危机主要通过贸易联系和货币竞争性贬值渠道传播。东南亚国家主要出产初级农产品，大多出口并竞争于同一个市场，一国所遭受的货币危机使其货币大幅贬值，在大量增加其出口的同时也损害了其他国家的出口竞争力，这样迫使其他国家也加入货币竞争性贬值的行列，从而吸引国际金融投机家持续对这些国家的货币发起攻击，不断步入恶性循环。国际金融危机主要通过国际资本流动渠道传播。发达国家的机构投资者大多采取全球投资组合策略，一旦某重要市场的资产价格出现波动，会直接影响机构投资者的资产价值，从而不得不进行资产组合调整，进而通过国际资本流动渠道将风险传递到其他市场。在金融全球化高度发展的背景下，金融危机使得国际投机资本迅速回撤自救，在外资大规模撤出的影响下，外资依赖度高的经济体投资下降，经济衰退。
四、两场金融危机对中国的启示
1.筑牢实体经济的“磐石”。我们把生产物资资料和提供各种服务的经济行为称为实体经济（例如农业、工业及各种服务业），把通过投资标的物价格的上下波动来进行交易的经济行为称为虚拟经济（例如证券、外汇、期货和各种金融衍生品等）。通常情况下，虚拟经济是建立在实体经济基础之上并与实体经济发展相适应。但自从布雷顿森林体系崩溃以来，在全世界范围内，虚拟经济开始急剧膨胀，并且已经对实体经济施加各种影响。虚拟经济一旦出现问题，实体经济也跟着遭殃，过去的两场金融危机就是最好的证明。目前我国整个经济体系的脱实向虚已出现了明显征兆。虽然我国现在的金融创新和金融衍生品发展较为有限，但2015年以来证券市场的大起大落、一线城市房地产的投机泡沫以及由此产生的对其他实体产业资金的“虹吸”现象不得不引起我们的关注和警醒。在劳动力和环境资源“红利”优势逐渐消失的前提下，当务之急是要促进产业结构优化，夯实实体经济的基础，引导资金“脱虚入实”，让虚拟经济为实体经济发挥服务和保障功能，使两者相互适应、相互促进。2.建立金融业的“高边疆”。金融业发展具有自我膨胀倾向，极易脱离实体经济而自我独立，自我扩张。大量复杂的金融创新工具，在带来流动性、避险性等好处的同时，也引起市场风险的承担主体和风险控制主体严重分离。金融体制和金融监管的改革、完善，比金融创新更重要。我们必须从维护国家经济安全的高度，在扩大金融开放、鼓励金融创新的同时，对经济增长、信贷政策、汇率制度改革、国际资本流动管制和金融业开放进行整体通盘考虑；建立和完善货币市场、资本市场、保险市场有机结合、协调发展的机制；改革调整我国金融业分业监管、协调不利的局面；建立有效的金融创新和运行安全监护体系，维护金融市场的整体稳定。3.推进人民币的“区域化”。构造多元货币体系是维护世界金融稳定的重要途径，人民币理应在构造多元货币体系进程中发挥积极作用。我国可以加强与亚洲国家尤其是东南亚国家的金融合作，进一步强化人民币在亚洲区域内的货币职能，扩大人民币的流通范围及影响力；结合周边国家的货币需求，畅通人民币资金的回流渠道，发展人民币基金，扩大人民币市场的广度和深度，使人民币发得出去，收得回来，让人民币逐步成为亚洲区域内的主要结算货币、投资货币、储备货币，为人民币真正的国际化打下坚实基础。此外，我国还可以充分利用当前美元走强导致全球大宗商品进入中期调整的有利时机，加紧储备战略资源，进一步加强技术创新和产业升级，实现经济增长方式的根本性转变。
作者：周平
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