一、研究样本和时期选择
本研究以香港恒生指数和花旗集团全球国债指数（到期日超过10年）为样本。这些指数成立相对较早，其编制机构相对其他一些知名度较低的机构可信度要高，适合我们对证券投资组合权重调整策略进行评价和比较。为统一货币单位，我们将以美元计价的全球国债指数以1:7.76③的汇率转换成港币。样本所需的数据由汤姆森公司的数据软件（ThomsonDataStream）提供的数据整理而得。由于本文在构建证券投资组合权重调整策略时需考虑资本市场的开市情况，为使策略更具备可操作性，我们选择了日为研究单位。样本的评价期间为1999年7月1日至2007年6月30日。该研究时期的选取是基于如下原因：首先，1997年7月1日香港回归祖国，意味着其资本市场的环境发生了较大的变化，即香港资本市场开始处于中国政府的调控范围内。这使我们能更好地考察投机型证券投资组合权重调整策略在2014年第1期中旬刊（总第540期）时代金融TimesFinanceNO.1，2014（CumulativetyNO.540）香港资本市场尤其是其作为中国资本市场组成部分的有效性。其次，在样本期间内，香港的资本市场经历了如1997～1999年的不确定性波动，2000～2002年的下行及2005～2007年的上扬等，囊括了各种行情，因而对这个时期的研究可以体现出投机型证券投资组合权重调整策略在不同市场情况下的表现。
二、研究方法
我们采用达里亚纳尼（Daryanani,2007）提出的实验方法，构建了时间周期型证券投资组合权重调整策略，混合型证券投资组合权重调整策略，投机型证券投资组合权重调整策略（混合型特例）及买入持有策略，并对比其在样本期的表现。表1列出了组合不同时间周期，调整界限和容忍界限得出的证券投资组合权重调整策略。具体的实验方法如下：以60%的股票和40%的债权投资组合④为基础，选取8个调整界限（RebalanceBand），包括0%，1%，2%，5%，10%，20%，50%和100%，30（6*5）个容忍界限（ToleranceBand）,包括5%，10%，20%，50%和100%的调整界限(除0%和100%外)，以及5个时间周期，包括1天，5天（一周），20天（一个月），60天（一季度）和250天（一年）⑤作为证券投资组合权重调整策略制定的基础。0%的调整界限意味着在规定的时间周期结束后不断将证券投资组合权重调整至预先设定的目标值，因此等同于时间周期型证券投资组合权重调整策略。而100%的调整界限则等同于买入并持有策略(Buy-and-HoldStrategy)。对于每一个调整界限，我们隔一个时间周期检查一次证券投资组合的权重。例如，我们采用时间周期20天/调整界限10%/容忍界限0.5%的调整策略。即每隔20天，我们检查一次证券投资组合的权重。如果股票权重低于54%或高于66%（预先设定的目标值-/+预先设定的目标值*调整界限，即60%-/+60%*10%），则仅仅将其权重调整至57%或63%（预先设定的目标值-/+预先设定的目标值*容忍界限，即60%-/+60%*10%*5%）。投资组合中债券的权重也相应调整为43%或37%。以此类推，我们得出160（5+5*5*6+5）种证券投资组合权重调整算法，囊括了时间周期型，混合型和投机型证券投资组合权重调整策略（混合型特例）以及买入持有策略（对照表1）。
三、实证检验
根据上述的实验方法，我们首先计算出所有证券投资组合权重调整策略产生的证券投资组合的风险收益率。为方便对比，我们将买入持有策略作为参照，把得出的每项收益率都减去此策略产生的投资组合的风险收益率，简称为相对风险收益率，列入表2。其相对收益率越大证明证券投资组合权重调整策略的效率越高。括号内值为含交易费用的投资组合的风险收益率，括号外为不含交易费用的收益率。根据表2，我们可以得出以下结论：(1）通常情况下证券投资组合权重调整策略优于买入持有策略；(2）时间周期型证券投资组合权重调整策略，尤其是以1天，5天，20天为基础的策略相对于以60天和250天为基础的策略表现较差；(3）由于频繁的调整遏制了投资组合中有潜在收益的证券对整个投资组合的风险收益的贡献，使用较小调整界限的混合型证券投资组合权重调整策略，尤其是以1%，2%，5%为基础的策略表现较差；(4）在所有的算法中，时间周期5天/调整界限20%/容忍界限1%的投机型证券投资组合权重调整策略表现最好，产生的投资组合的相对风险收益率为0.0793。
四、结论
本文的研究表明，一方面，证券投资组合权重调整有助于投资组合管理，其策略产生的投资组合的风险收益率普遍高于买入持有策略产生的投资组合的风险收益率；另一方面，投机型证券投资组合权重调整策略在市场剧烈波动时期表现最佳，但从整个样本期而言其不能显著提高资产配置的效率。迄今为止，国外一部分关于证券投资组合权重调整策略的研究定性地认为，投机型证券投资组合权重调整策略的表现明显优于其他策略。本文则从经典的风险和收益的匹配性角度，以量化的指标否认了上述研究结论在香港市场的高度适用性。鉴于本文的研究还只是初步性的，对一些问题还值得今后做进一步研究。首先，我们需要研究为何适用于欧美资本市场的投机型证券投资组合权重调整策略在香港资本市场的表现却不尽如人意的原因。其次，我们应该继续探讨如何通过投资组合中证券类型及证券数量的选择以及所研究样本期的特征提高投机型证券投资组合权重调整策略的收益。最后，香港资本市场只是中国资本市场的一部分，没有反映其全部特征。因此，随时间的发展应逐步将国内的资本市场纳入研究范围。
作者：洪卉 单位：利莫瑞克大学会计与金融学系
